国盛证券：给予中国交建买入评级

2022-03-31国盛证券有限责任公司程龙戈,何亚轩,廖文强对中国交建进行研究并发布了研究报告《现金流情况改善，受益基建REITs加快发行》，本报告对中国交建给出买入评级，当前股价为9.45元。

中国交建(601800)

业绩低于预期，主要因 Q4 减值等因素拖累。 公司 2021 年实现营业收入 6856亿元，同比增长 9.25%；归母净利润 180 亿元，同比增长 11.03% (较 2019年业绩下滑 10.0%)；扣非业绩为 146 亿元，同比增长 5.9%，业绩低于预期 。 分 季 度 看 ， Q1/Q2/Q3/Q4 单 季 营 业 收 入 同 比 变 动+59.2%/+25.0%/+7.5%/-22.2% ； 单 季 归 母 净 利 润 同 比 变 动+84.8%/+95.8%/+4.9%/-50.6%。四季度业绩下滑主要因：1)Q4 计提减值 57 亿元，同比增加 24 亿元。2)20 年下半年疫情后加速赶工，收入基数较高，且公司控制资金投入节奏，导致 21 年 Q4 收入同比下滑。2022 年，公司新签合同额目标计划为同比增速不低于 11.8%，收入目标计划为同比增速不低于 6.0%。公司分红预案为 10 派 2.04 元，对应股息率为 2.2%。

毛利率略降，现金流情况有所改善。公司 2021 年综合毛利率为 12.52%，YoY-0.5 个 pct，分业务看基建建设/基建设计/疏浚/其他业务毛利率分别变化-0.50/-0.17/-1.72/-1.27 个 pct，基建建设毛利率下滑主要系低毛利房建业务占比增加及原材料上涨所致。期间费用率 7.25%，YoY-0.63 个 pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别变动+0.02/-0.32/+0.09/-0.42 个 pct，研发费用率上升主要系新开工项目的研究开发立项增加所致；财务费用率下降主要因投资类项目利息收入有所增加。资产(含信用)减值损失多计提约15 亿元。归母净利率为 2.62%，YoY+0.04 个 pct。全年经营性现金流净流出 126 亿元，上年同期为净流入 139 亿元，主要因 PPP 等会计政策变更，上年同期追溯调整后为净流出 311 亿元，同比流出收窄 184 亿元，主要因公司应收账款周转速度加快、存货占用资金减少所致。经营性与投资性现金流净额之和为净流出 655 亿元，去年同期为流出 918 亿元，明显改善。全年平均 ROE 为 7.1%， YoY+0.3 个 pct，拆分看净利率提升 0.3 个 pct，总资产周转率与上年基本持平，权益乘数提高约 0.23。

全年订单同增 19%，在手订单充裕。公司 2021 年累计新签合同额 1.27 万亿元，同增 18.9%，城市综合开发、铁路、轨交类订单贡献主要增长动力。分板块来看，基建建设板块新签 1.13 万亿元，同增 18.4%，其中港口/道路与桥梁 / 铁路 / 城 市 建 设 / 境 外 工 程 分 别 同 增26.9%/12.3%/61.8%/27.0%/3.8%，铁路订单增速较高主要因公司中标多个川藏铁路重大项目。城市建设业务中城市综合开发/房建/市政/轨交/环境治理/其他分别占总新签额的 26%/25%/21%/10%/6%/12%。基建设计/疏浚 / 其 他 业 务 分 别 新 签 445/873/107 亿元，分别同比变动-6.8%/+48.4%/+14.8%。截至 2021 年末，未完合同额为 3.13 万亿元，同比增长 7.5%，约为 2021 年收入的 4.6 倍，充足在手订单保障未来持续稳健增长。

公司首单 REITs 项目即将发售，有望充分受益 REITs 加快发行。 根据公告，华夏中国交建 REIT 将于 4 月 7 日正式发售，基金份额发售价格为 9.399 元/份，预计募集总规模为 93.99 亿元(较该项目累计投入金额增值 6.2%)，将成为目前国内市场募集规模最大的公募 REITs。公司在手运营类资产丰富，截止至 21 年末进入运营期项目 27 个(另有 19 个参股项目)，总投资约 1852 亿元，21 年运营收入为 77.65 亿元，同比增长 50.5%，净亏损为17.36 亿元。如果按收费四年及以上，收入与投资比超过 4%为条件筛选，公司后续短期预计可申报 REITs 项目共 8 个，合计总投资约 751 亿元。结合近期证监会关于 REITs 扩募相关表态，未来如果公司优质高速资产不断通过扩募形式注入 REITs 平台，则有助于加速盘活存量资产，构建“投-建-退-投”完整闭环的运作模式。此外，依靠公司在基建市场专业的运营能力，公司可对旗下高速公路等资产进行优化管理，实现基建资产价值的充分放大，获取额外投资收益。

投资建议：我们预计公司 2022-2024 年归母净利润分别为 212/241/270 亿元，同比增长 18%/14%/12%，EPS 分别为 1.31/1.49/1.67 元，当前股价对应 PE 分别为 7.4/6.5/5.8 倍，维持“买入”评级。

风险提示：稳增长政策力度低于预期，疫情反复风险，项目进度不达预期风险，REITs 等新业务进展不达预期。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，长江证券李家明研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达82.01%，其预测2022年度归属净利润为盈利220.51亿，根据现价换算的预测PE为7.5。

最新盈利预测明细如下：该股最近90天内共有9家机构给出评级，买入评级8家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为13.35。证券之星估值分析工具显示，中国交建(601800)好公司评级为3星，好价格评级为4星，估值综合评级为3.5星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)