2022-04-18国元证券股份有限公司徐偲对太阳纸业进行研究并发布了研究报告《太阳纸业2021年年报点评：盈利能力短期承压，林浆纸一体化优势逐步凸显》，本报告对太阳纸业给出买入评级，当前股价为12.26元。
太阳纸业(002078)
事件：
公司发布2021年年报：2021年全年实现营收319.97亿元，同比增长48.21%；实现归母净利润29.57亿元，同比增长51.39%；实现扣非归母净利润29.32亿元，同比增长52.44%；基本每股收益1.12元。
国元观点：
业绩符合预期，成本高企+终端需求疲软致使下半年利润承压
2021全年公司纸产量536万吨(+39.22%)，销量523万吨(+37.63%)，实现营收319.97亿元(+48.21%)和归母净利润29.57亿元(+51.39%)。分季度来看，Q1-4公司分别实现营收76.43/81.70/79.02/82.82亿元，同比+37.66%/+67.55%/+51.65%/+39.19%；分别实现归母净利润11.08/11.24/5.37/1.89亿元，同比+106.71%/+180.56%/+20.43%/-66.98%。21年下半年尤其是四季度利润增速出现承压，一方面是由于前期高价浆带来的成本压力逐步显现，此外能源动力煤成本大幅攀升，使得成本端高位运行；另一方面，双减政策落地叠加文化纸淡季，下游需求端疲软。分产品看，21年非涂布文化纸/牛皮箱板纸/淋膜原纸/生活用纸分别实现营收86.71/98.70/16.10/8.57亿元，同比增长20.29%/136.59%/94.98%/9.01%。其中牛皮箱板纸新增产能释放，叠加需求旺盛以及相关产品价格边际上行下营收增速较快。制浆业务方面，化机浆/溶解浆分别实现营收18.27/32.55亿元，同比增长2.25%/49.46%。
盈利能力基本稳定，费用率水平边际好转
虽受到成本压力等因素影响，2021年公司盈利能力有所承压但基本稳定，公司综合毛利率同比下降2.07pcts至17.37%，净利率同比提升0.12pcts至9.24%。分季度看，Q1-4毛利率分别为23.44%/22.14%/14.42%/9.90%，同比-1.15pcts/-0.58pcts/-8.14pcts/+0.70pcts。分产品看，非涂布文化纸/牛皮箱板纸/淋膜原纸/生活用纸毛利率分别为15.96%/15.43%/22.31%/4.13%，同比-6.54pcts/-0.93pcts/-4.43pcts/-18.62pcts；化机浆/溶解浆毛利率分别为21.16%/22.97%，同比+0.72pcts/+26.50pcts。期间费用率方面，销售费用率/管理费用率/财务费用率同比下降0.05pcts/0.49pcts/0.70pcts至0.43%/2.54%/1.77%。
林浆纸一体化优势逐步凸显，产能扩张+供需结构优化支撑业绩增长
公司已构建山东、广西、老挝三大基地下的“林浆纸一体化”体系，其中广西55万吨/年文化纸，12万吨/年生活用纸，80万吨/年化学浆和20万吨/年化机浆项目已陆续投产。我们认为伴随能源成本后续有望边际好转，叠加纸企稳价及库存进一步消化，吨盈预计环比回暖；同时春季为教辅出版旺季，图书印刷将迎高峰，需求端回暖或将带来盈利水平的上行。中长期看，随着公司项目投产，产能逐步释放，太阳纸业的成本规模优势将逐渐凸显。
投资建议与盈利预测
公司为林浆纸一体化龙头，产能扩张节奏清晰，规模效应成本端优势凸显，中长期市占率有望稳步提升。我们调整盈利预测，预计公司2022-2024年分别实现营收344.18/363.22/382.46亿元，归母净利润为30.89/33.08/36.37亿元，EPS为1.15/1.23/1.35元，对应PE为10.43/9.74/8.86倍，维持“买入”评级。
风险提示
原材料价格大幅波动；需求增长不及预期；产能投放不及预期。
该股最近90天内共有20家机构给出评级，买入评级19家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为16.21。证券之星估值分析工具显示，太阳纸业(002078)好公司评级为3.5星，好价格评级为3.5星，估值综合评级为3.5星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)
营业执照公示信息