东方证券：给予上海家化增持评级，目标价位42.78元

2022-03-20东方证券股份有限公司施红梅,赵越峰,朱炎对上海家化进行研究并发布了研究报告《护肤品类快速增长 盈利能力显著提升》，本报告对上海家化给出增持评级，认为其目标价位为42.78元，当前股价为37.04元，预期上涨幅度为15.5%。

上海家化(600315)

核心观点

公司 2021 年公司实现营业收入 76.46 亿，同比增长 8.73%，实现净利润 6.49 亿，同比增长 50.92%； Q4 净利率环比显著提升至 12.6%(销售费用率和有效税率下降) ，带动全年业绩超预期。

护肤品类在经历 2020 年的调整之后，恢复较快， 拉动收入增长，家安和 Mayborn受外部因素影响有所下滑。 1、分品类来看，护肤/个护家清/母婴/合作品牌分别实现收入 27 亿/24.1 亿/21.6 亿/3.7 亿元，同比增长 22%/0.4%/4.2%/6.5%。 2、分品牌来看，护肤品类的佰草集/玉泽/典萃/高夫/美加净/双妹分别增长30%+/20%+/35%+/15%+/10%/15%+，个护家清品类中的六神/家安实现高个位数增长/-13%，家安下滑主要受特渠调整影响，母婴品类的启初和 Mayborn 同比增长20%+/-1.7%， Mayborn 下滑主要受 21H2 国际供应链影响。

线上占比持平(主要受特渠下滑影响)，线下新零售业务快速增长。 1、线上业务：占整体收入比重为 42%，同比持平，拆分来看电商渠道增长+20%，特渠下滑10%+，主要受到平安寿险改革影响导致团购业务下降所致。 2、线下业务：商超/百货渠道/CS 渠道分别同比增长高个位数/40%/35%，公司积极拓展新零售业务，通过多种形式促进线下业务线上化， 2021 年同比增长 100%+。此外，百货渠道继续策略性闭店缩编， 2021 年共关闭 111 家低单产专柜及门店，同时通过四季 SPA 业务线上化，成功扭亏为盈； CS 渠道通过传统 CS 重建和屈臣氏增利，改善盈利能力。

在不利外部环境下，经营质量持续向好。 2021 年，公司克服特渠业务、海外业务受到短期不利因素带来的影响， 取得了不错的业绩增长，同时经营质量也得到明显改善，其中存货周转天数同比下降 11 天，应收账款周转天数同比下降 3 天，公司实现经营性现金流 9.93 亿元，同比增长 54.34%。

我们认为，未来公司将继续推行丰富且差异化的多品牌策略、 通过聚焦高盈利的美妆护肤赛道、挖掘头部产品 SKU、优化渠道效率等方式改善运营效率。 我们期待公司未来更可持续的盈利增长

盈利预测与投资建议

根据年报，我们下调公司收入、毛利率和销售费用率预测，预计公司 2022-2024 年每股收益为 1.17 元、 1.44 元和 1.74 元(原预测 2022-2023 年每股收益为 1.05 元和1.37 元)， DCF 目标估值 42.78 元，维持公司“增持”评级。

风险提示： 天气异常对销售的影响、电商和特渠渠道销售的波动等。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，华泰证券沈晓峰研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达96.02%，其预测2021年度归属净利润为盈利6.56亿，根据现价换算的预测PE为38.58。

最新盈利预测明细如下：该股最近90天内共有29家机构给出评级，买入评级20家，增持评级9家；过去90天内机构目标均价为53.43。证券之星估值分析工具显示，上海家化(600315)好公司评级为3.5星，好价格评级为2.5星，估值综合评级为3星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)