光大证券：给予九洲药业买入评级

2022-04-20光大证券股份有限公司林小伟对九洲药业进行研究并发布了研究报告《2021年报及2022年一季报点评：Q1超预期，CDMO新项目拓展加速》，本报告对九洲药业给出买入评级，当前股价为44.7元。

九洲药业(603456)

要点

事件：公司发布2021年年报，实现营收40.63亿元(+53.48%YOY)，归母净利润6.34亿元(+66.56%YOY)，扣非归母净利润5.73亿元(+77.86%YOY)，处于业绩预告中位。同时，公司发布2022年一季报，实现营收13.74亿元(+60.46%YOY)，归母净利润2.08亿元(+120.13%YOY)，扣非归母净利润1.96亿元(+102.28%YOY)，超出市场预期。

22Q1业绩超预期，22年毛利率有望逐步回升。公司2022年一季报超出市场预期，主要是CDMO业务客户覆盖深度提高、新业务订单放量，以及商业化项目的稳定放量。2021年及2022Q1，公司毛利率分别为33.33%、35.36%，分别同比-4.18pp、+4.11pp，我们预计上游原材料涨价、人民币升值等行业性因素对公司毛利率的负面影响有望逐步减弱。

CDMO持续高增长，新项目拓展加速。2021年，公司CDMO业务收入为23.11亿元(+78.67%YOY)，毛利率为38.58%(-2.76ppYOY)。1)客户/订单：客户拓展方面，公司在诺华之外与Roche、Zoetis、Gliead、第一三共等形成深度嵌入式合作关系，2021年全年共计服务全球800多家合作伙伴。项目结构方面，截至2021年底公司已上市、Ⅲ期以及Ⅰ期和Ⅱ期的项目分别为20/49/582个，共计新增157个项目，漏斗形订单结构持续强化。2)产能：公司目前有瑞博苏州、浙江瑞博、瑞博台州和泰华杭州(原TEVA下属公司)4个CDMO生产基地，采取“产能拓展与业务订单匹配”的原则。瑞博苏州已启动中试车间建设，预计2022年完成并投入使用，另外2个商业化车间预计2022年开始建设；浙江瑞博通过单元化、自动化改造，运营效率明显提升，同时逐步对部分仿制药原料药产能外移，释放更多产能给CDMO业务；瑞博台州新增287亩土地，预计2023年建成4栋车间，2024年初投入使用。综上，公司CDMO业务短期受益于商业化品种的下游放量，中长期客户储备以及项目结构优化保障发展动力足。

API业务稳健增长。2021年，公司API业务收入为13.10亿元(+16.30%YOY)，毛利率为32.51%(-5.51ppYOY)。其中抗感染类、中枢神经类、非甾体抗炎类、降糖类收入分别为4.51/3.87/2.12/2.60亿元，分别同比增长20.14%/0.29%/5.81%/57.69%。随着在研API产品陆续上市，API业务有望保持稳健增长。

盈利预测、估值与评级：考虑到公司22Q1业绩超预期，CDMO业务持续高增长、API业务稳健增长，我们上调公司22-23年归母净利润为8.93/12.45亿元(较原预测分别上调10.6%/17.6%)，新增预测24年归母净利润为16.99亿元，按照最新股本测算EPS分别为1.07/1.49/2.04元，现价对应PE分别为43/31/23倍，维持“买入”评级。

风险提示：汇率波动的负面影响，原料药价格下滑，CDMO业务放量不及预期，新冠疫情影响国内外业务拓展。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国盛证券胡偌碧研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达99.53%，其预测2022年度归属净利润为盈利7.62亿，根据现价换算的预测PE为47.05。

最新盈利预测明细如下：该股最近90天内共有13家机构给出评级，买入评级11家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为64.68。证券之星估值分析工具显示，九洲药业(603456)好公司评级为4星，好价格评级为2.5星，估值综合评级为3星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)