中银证券：给予海天味业买入评级

2022-03-25中银国际证券股份有限公司汤玮亮,毕翘楚对海天味业进行研究并发布了研究报告《21年成本压力较大，22年将逐季向好》，本报告对海天味业给出买入评级，当前股价为88.08元。

海天味业(603288)

公司发布2021年报，全年实现营收250.0亿元，同比+9.7%；归母净利润66.7亿元，同比+4.2%；扣非净利润64.3亿元，同比+4.1%。其中4Q21实现营收70.1亿元，同比+22.9%；归母净利润19.6亿元，同比+7.2%；扣非净利润18.5亿元，同比+4.0%。

支撑评级的要点

公司4Q提价经销商集中进货和春节提前备货，4Q单季大幅增长。(1)2021年主营业务(不算其他产品)收入+9%(1Q/2Q/3Q/4Q分别+22%/-9%/+1%/+21%)，4Q单季度大幅增长，我们判断与公司产品提价经销商集中进货和2022春节提前备货较早有关。(2)分品类来看，2021年酱油/调味酱/蚝油分别+9%/+6%/+10%(4Q+21%/+14%/+21%)，核心品类稳健增长。此外，其他品类实现营收22.1亿，同比+14%，其中醋、料酒等产品已初具规模，新品类的提速发展，将进一步扩大公司的竞争和领先优势，保持较强的发展动能和活力。(3)分区域来看，2021年东/南/中/北/西部分别+8%/+8%/+14%/+7%/+9%，中西部市场继续保持增速领先。(4)经销商数量来看，公司持续推进渠道下沉与裂变，经销商数量保持上升态势，全年全国经销商实现净增长379家至7430家。(5)分渠道来看，在保证线下渠道稳定发展的同时，公司加快布局线上业务，满足快速迭代的市场需求和消费场景，线上/线下同比+85%/+8%。

受原料成本上涨影响，全年毛利率-3.5pct，净利率-1.4pct。(1)2021年毛利率为38.7%，-3.5pct，单4Q毛利率38.1%，-3.7pct，主要为上年同期收入准则影响和成本端压力导致。(2)2021年四项费用率共计-1.2pct，其中销售费用率-0.6pct，为5.4%，在成本压力下公司收缩费用；财务费用率-0.6pct；研发和管理费用率持平。(3)综合作用下2021年销售净利率26.7%(-1.4pct)，在成本大豆、包材、PET等价格上涨情况下净利率小幅下滑。

22年目标回归双位数成长，下半年将迎来利润率提升。公司22年目标收入、利润增速均为12%，重回业绩增长双位数轨道。海天在21年10月宣布提价，且在年初加大费用投放后，终端动销加快。根据前几轮提价复盘，提价后将经历1-2个季度费用率的提升，预计22年上半年主旋律清库存+投费用，3Q后费用率恢复常态，将迎来利润率提升。

估值

我们预计22-24年EPS为1.79/2.08/2.35元，同比+13.2%/+15.9%/+13.0%。维持增持评级。

评级面临的主要风险

原材料成本涨幅超预期；疫情反复对餐饮业务影响；项目达产不及预期；食品安全风险；商誉减值风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国海证券薛玉虎研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达99.03%，其预测2021年度归属净利润为盈利67.04亿，根据现价换算的预测PE为55.4。

最新盈利预测明细如下：该股最近90天内共有22家机构给出评级，买入评级14家，增持评级7家，中性评级1家；过去90天内机构目标均价为120.37。证券之星估值分析工具显示，海天味业(603288)好公司评级为4.5星，好价格评级为2.5星，估值综合评级为3.5星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)