华安证券：给予中化国际买入评级

2022-04-22华安证券股份有限公司尹沿技,王强峰对中化国际进行研究并发布了研究报告《全年业绩创历史新高，加速打造新材料平台》，本报告对中化国际给出买入评级，当前股价为6.08元。

中化国际(600500)

事件描述

4月15日晚，中化国际发布2021年度报告，公司2021年度实现营业收入806.48亿元，同比增长48.9%；实现归母净利润21.75亿元，同比增长608.9%；实现扣非净利润5.65亿元，同比增长45609.01%，基本每股收益0.78元；拟向全体股东每10股派发现金股利0.8元。

全年业绩创历史新高，化工新材料盈利水平同比大幅提升。

公司全年实现归母净利润21.75亿元，同比增长608.9%；实现扣非净利润5.65亿元，同比增长45609.01%。公司全年业绩创历史新高，报告期内，公司处置扬农化工资产收益15.7亿元，大幅增厚本年度归母净利润，扣除该非经常性因素，公司全年盈利能力同比增长仍然突出，扣非净利润实现历史最佳。21Q4业绩呈现亏损主因年底对天然橡胶资产组计提商誉减值3.52亿元致使资产减值损失同比增加3.17亿元。若调整加回后公司实际实现扣非归母净利润约为8.92亿元，经调整后21Q4经营性利润贡献为正，全年业绩实现大幅增长。

从业务板块拆分来看，化工新材料板块营业收入和利润增速最快。全年实现营业收入156.5亿元，同比增长110.92%，毛利率提升6.49%，其中氯苯、氯碱、环氧树脂、橡胶防老剂等产品量价齐升，产品景气度逐渐提升。化工材料营销板块全年实现营业收入230.4亿元，同比增长73.70%，轻量化营销业务为公司带来较好的现金流。战略新兴业务作为公司的新业务板块，全年实现营业收入3.1亿元，同比实现增长447.63%；实现毛利润0.4亿元，同时三元正极材料也实现了产业链核心客户的切入。

化工新材料板块具体拆分来看，各子板块均实现了量价齐升，其中氯苯/氯碱、环氧树脂、橡胶防老剂对整体盈利的拉动效应明显。基础原料中间体全年实现营收47.4亿元，同比增长74.43%，毛利率31.64%，同比下降2.19%，核心产品氯碱/氯苯全年均价同比上涨10.6%/77.7%，销量同比上涨-1.452%/0.003%。高性能材料全年实现营收65.9亿元，同比增长71.07%，毛利率17.89%，同比增长2.32%，核心产品环氧树脂全年均价同比上涨51.3%，销量同比上涨25.05%。聚合物添加剂全年实现营收43.2亿元，同比增长80.63%，毛利率33.72%，同比增长4.57%，核心产品橡胶防老剂全年均价同比上涨65.7%，销量同比上涨4.55%。

连云港碳三项目陆续投产，加速产业链一体化布局。

公司碳三项目一期总投资规模139.13亿元，拟建年产60万吨丙烷脱氢(PDH)、65万吨苯酚丙酮、24万吨双酚A、40万吨环氧丙烷、15万吨环氧氯丙烷(ECH)，同时新增18万吨环氧树脂，项目将于2022年陆续投产。碳三产业项目是中化国际构建新材料全产业链的关键步骤，建成投产后有助于公司深化化工新材料业务布局。根据方案，项目投产后预计可实现年均营业收入110.11亿元、年均利润总额17.15亿元。公司在连云港推进的碳三项目竞争优势显著：

1)轻质化原料布局优势：公司的碳三项目上游布局丙烷脱氢，该路线是获得丙烯路线最短、收率最高、生产过程最清洁的路线，同时在非极端高油价下具有优于其他丙烯获得路线的成本优势。另外，在丙烷的采购上，公司能够发挥自身传统大宗贸易优势及信用优势获取稳定、低廉的丙烷资源。碳三项目建成后，公司的环氧氯丙烷、双酚A等装置能够完全满足原有及新增产能的原料需求，拥有抵御原材料波动的能力并且能够增强供应链的稳定性，平滑周期性。

2)产业链一体化和循环经济优势：本次项目与公司原有产业链有深度协同效应。公司是国内唯一利用丙烷脱氢自产丙烯并发展“酚酮-双酚A-环氧树脂”产品链。公司现有双酚A产能24万吨、35万吨环氧树脂以及配套25万吨ECH。相较于同行非化工主业公司，公司拥有充分消化下游的能力，提高了装置运行的稳定性和灵活性。

3)绿色工艺优势：公司是国内唯一通过丙烷脱氢自产丙烯、综合利用氢气发展HPPO及双氧水法ECH的产品链。HPPO法及双氧水法ECH均为国家政策鼓励的绿色工艺，具有绿色清洁、三废低的优势，符合国家双碳政策要求。

定增预案落地助力碳三项目建设，大股东积极认购彰显发展信心

3月25日晚，公司发布定增预案公告，拟采用询价方式，向包括公司控股股东中化股份在内的不超过35名特定投资者发行不超过约8.3亿股票，募集金额不超过50亿元，拟用于投入公司碳三新材料产业一期项目(35亿)及补充流动资金(15亿)。此前公司融资主要采取债权融资，2021年公司的资产负债率65.62%，通过本次股权融资，公司的资本结构将进一步优化，资产负债率将有所下降。同时此次定增，控股股东中化股份积极认购，彰显出控股股东对公司碳三项目的发展信心。根据公告显示，公司于2022年3月25日与中化股份签署了《附条件生效的股份认购协议》，公司控股股东中化股份拟根据本次发行前持有公司的股份比例同比例认购本次实际发行的股份数量，认购总金额不超过27.105亿元。本次发行前，控股股东中化股份对公司持股比例54.21%。公司还公告了关于制定《公司未来三年(2022年-2024年)股东回报规划》的议案，计划未来三年(2022-2024年)以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利润的30%。

公司加速转型新材料领域，逐步成为中国中化集团旗下重要的材料科学平台

近年来公司加速调整战略方向，逐渐由传统贸易业务为主向精细化工生产型平台转型，打造科技驱动的创新型化工新材料企业。随着公司的重点项目连云港碳三精细化工产业园项目、聚合物添加剂项目、ABS项目陆续投产后，公司的业务结构将会持续优化，贸易收入占比将不断下降，化工新材料产销占比将逐渐上升，公司的盈利稳定性也有望逐步提升。2021年5月，中化国际的母公司中化集团，与中国化工集团联合重组的中国中化控股有限责任公司(下称“中国中化”)正式成立，重组后公司已形成以化工新材料为核心的精细化工主业。公司定位为承载中化集团的重要化工新材料平台，以集团的“科学至上”为核心发展观，聚焦新市场、新材料，加大研发投入，推进布局对位芳纶、锂电池正极材料、RO反渗透膜等国产替代重点材料。未来公司有望成为集团的新材料管线孵化平台，打造新材料平台，通过内生外延继续丰富新材料领域的布局。

投资建议

2022年公司发展进入快车道，碳三新材料项目、聚合物添加剂项目、对位芳纶项目有望为公司贡献利润增量。预计2022-2024年公司实现归母净利润分别为14.96、18.05、24.07亿元，同比增长-31.2%、20.7%、33.3%，对应PE分别为15、12与9倍。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示

(1)原材料及主要产品价格波动引起的各项风险；

(2)安全生产风险；(3)环境保护风险；(4)项目投产进度不及预期

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，国泰君安孙羲昱研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为47.19%，其预测2022年度归属净利润为盈利15.85亿，根据现价换算的预测PE为10.67。

最新盈利预测明细如下：该股最近90天内共有1家机构给出评级，买入评级1家。证券之星估值分析工具显示，中化国际(600500)好公司评级为3星，好价格评级为3星，估值综合评级为3星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)