光大证券：给予中泰化学买入评级

2022-02-21光大证券股份有限公司赵乃迪对中泰化学进行研究并发布了研究报告《公告点评：产品量价齐升氯碱龙头利润大增，拟收购美克化工加强产业布局》，本报告对中泰化学给出买入评级，当前股价为10.63元。证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，该研报作者对此股的盈利预测准确度为50.97%，对该股盈利预测较准的分析师团队为光大证券的裘孝锋、赵乃迪。

　　中泰化学(002092)

　　事件 1：2 月 17 日，公司发布 2021 年年度报告。2021 年度，公司实现营收 624.63亿元，同比下降 25.8%；实现归母净利润 27.03 亿元，同比增长 1752%(追溯调整前)/1770%(追溯调整后)。其中，Q4 单季度，公司实现营收 202.25 亿元，同比增长 5.1%，环比增长 75.5%；实现归母净利润 2.38 亿元，同比下降 60.1%，环比下降 67.4%。

　　事件 2：2 月 7 日，公司披露资产重组预案，拟以发行股份及可转换公司债券的方式购买美克化工 75.89%股份，本次交易前公司持有美克化工 24.11%股份，本次交易完成后，美克化工将成为公司的全资子公司。鉴于本次交易标的资产的评估值和拟作价尚未确定，本次交易中对各交易对方的股份、可转换公司债券支付比例和支付数量尚未确定。

　　点评：

　　氯碱龙头 PVC 等产品量价齐升，剥离部分贸易业务公司盈利能力显著增强。PVC 方面，2021 年上半年由于美国寒潮等影响，PVC 装置开工受限，导致 PVC 全球供应偏紧；2021 年下半年在国内能耗“双控”的推动下，电石等原料价格不断上涨，PVC 成本大幅提升，2021 年 10 月国内 PVC 市场价格创历史新高。粘胶纤维方面，伴随疫情逐步得以控制，粘胶短纤整体需求恢复。2021 年，公司 PVC、烧碱、粘胶纤维、粘胶纱销量分别为 190、95、27、30 万吨，分别同比增长 11%、5%、29%、1.7%；公司 PVC、烧碱、粘胶纤维、粘胶纱销售均价分别为 7,762 元/吨、1,872元/吨、1,0775 元/吨、13,983 元/吨，分别同比变动+31%、-13%、+40%、+32%。公司抓住行业景气机遇，实现了主营产品量价齐升，助力 2021 年利润大幅增长。此外，2021 年 Q2 公司处置全资子公司上海多经 60%股权后，剥离部分贸易业务。虽然部分贸易业务的剥离导致公司全年营收同比降低，但使得公司更为聚焦氯碱主业，整体盈利能力明显提升。 2021 年公司毛利率为 13.9%，同比上升 8.2pct。 2021Q4单季度，由于原材料成本上升，2021Q4 公司单季度毛利率环比下降 5.3pct。此外，公司 2021 年共计提了 1.25 亿元资产减值(存货 1146 万元，固定资产 1.13 亿元)和 1.21 亿元信用减值(应收账款 1.09 亿元，其他应收款 1221 万元)，相关的减值计提主要是在 2021Q4 发生。因此，原材料成本上升和计提减值共同导致公司2021Q4 利润环比下降。

　　持续布局新增产能，未来成长可期。目前公司各主营产品产能为：PVC205 万吨/年，烧碱 146 万吨/年，粘胶纤维 73 万吨/年，粘胶纱 270 万锭/年。此外，公司现有 238 万吨/年电石产能，在建 75 万吨/年电石产能，预计 2022 年 7 月投产。同时公司在建 6 万吨/年 PBAT 产能，并于 2022 年 1 月新增获批 12 万吨/年 PBAT产能。未来随着公司在建项目投产，将强化公司的全产业链协同效应，打开下游盈利空间，长期成长可期。

　　拟通过资产重组收购美克化工全部股权，加强 BDO 产业链布局。美克化工是国内1,4-丁二醇(BDO)龙头，拥有 27 万吨/年产能，另有 10 万吨/年产能在建，预计2022 年 10 月投产。本次资产重组完成后，公司将具备年产 27 万吨 BDO、62 万吨甲醛(用于生产 BDO)、17 万吨甲醇(用于生产 BDO)的生产能力，将成为我国BDO 行业龙头企业。公司通过本次交易收购美克化工可深度切入 BDO 精细化工行业，可进一步优化上市公司产业布局，提升公司整体的盈利能力

　　盈利预测、估值与评级：受益于主营业务的量价齐升和低毛利贸易业务的剥离，2021 年公司整体盈利能力显著提升，归母净利润大幅增长。我们暂不考虑收购美克化工的影响，维持公司 2022-2023 年的盈利预测，并新增 2024 年的盈利预测。预计 2022-2024 年公司的归母净利润分别为 35.5/37.3/40.1 亿元。我们仍看好公司作为氯碱行业龙头的未来发展，维持公司“买入”评级。

　　风险提示：产品价格波动风险，能耗监管政策风险，产能建设不及预期，资产重组落地风险，下游需求不及预期。

　　该股最近90天内共有3家机构给出评级，买入评级3家；过去90天内机构目标均价为12.95。证券之星估值分析工具显示，中泰化学(002092)好公司评级为3.5星，好价格评级为3星，估值综合评级为3星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)

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