民生证券：给予嘉亨家化买入评级

2022-01-17民生证券股份有限公司刘文正对嘉亨家化进行研究并发布了研究报告《嘉亨家化：业绩增长加速，内外兼修打开成长空间》，本报告对嘉亨家化给出买入评级，当前股价为37.77元。

　　嘉亨家化(300955)

　　公司是日化产品 OEM/ODM 及塑料包装容器的设计、生产龙头企业，高管经验丰富，股权结构稳定。2017-2020 年公司业绩稳步增长，营收/归母净利润 CAGR 分别达 22.03%/71.02%。分业务看，日化业务高增，化妆品占比由 2017 年的17.83%增至 2021H1 的 50.88%，家庭护理产品营收由 11.64%降至 10.35%；塑包业务处于成熟期，占比由 2017 年的 67.31%下降至 2021H1 的 36.38%。

　　行业稳定增长，监管趋严龙头或受益：居民消费升级带动代工市场稳增。消费升级趋势下品牌更聚焦研发及营销，代工价值凸显，新锐品牌崛起拉动上游需求。据智研咨询数据测算，19 年全球化妆品代工市场规模约人民币 1800 亿元以上，据艾瑞咨询，20 年国内化妆品代工市场约 300-500 亿元，16-20 年 CAGR 为 15-20%。20 年全国共 5000 多家持证化妆品生产企业，行业竞争格局较分散，国际及国内头部厂商实力较强，前五市占约为 25%。监管持续加强，或将淘汰配置低、技术研发薄弱的中小企业，具备资质及技术规范的龙头企业有望获得更大市场份额。

　　公司具备研发及技术优势，客户资源稳定优质：公司建立吹塑、注塑、注吹及软管等精密成型技术体系，大幅提高生产效率与产品质量，形成产能规模；客户响应快，为客户开发新产品的平均周期一般为 3 个月，对于不需要重新开发模具的新产品一般 15 天左右可完成产品生产验证实现批量生产。公司与强生、贝泰妮等多个知名品牌商建立长期合作，大品牌供应转换成本较高，合作较稳定。

　　短期产能释放推动增长，毛利率或上行，22-23 年业绩有望加速提升: 公司疫前满产满销，疫间保持高产能利用率+产销率。随着业务规模扩大订单逐年增加，为了满足日益增长的市场需求，公司在湖州建设集化妆品、塑料包装容器于一体的现代化生产基地，投产后年产能新增 3.8 万吨化妆品和 3.0 万件塑料包装容器，届时化妆品及塑包产能将分别为现在的 2.8 倍、1.3 倍。预计一期 22 年春节后陆续投产，全年释放 40-50%的产能，全自动化新产能有望摊薄经营成本，规模效应显现，后续原料价格上涨压力有望缓解，公司毛利率有望提升。

　　中长期拓展新品类新客户，建立一体化服务：公司与核心客户稳定合作，并开拓新客户及品类，涉足彩妆代工主动寻增量。17-21 年 H1 前五客户占比由 83%稳中微降至 77%，客户拓展带来增量。公司坚持日化产品 OEM/ODM 与塑料包装业务协同发展，不断提升 ODM 业务的比例，提供全方位、一站式研发生产服务。

　　投资建议：公司生产技术具备核心优势，与主要客户合作稳定，并持续拓展客户及品类。22 年湖州工厂逐步投产规模效应显现，成本压力有望缓解，利润有望大幅提升。预计 21-23 年公司实现营收 10.7、14.5、18.8 亿元，归母净利润 0.9、1.5、2.0 亿元， EPS 0.9、1.46、1.97 元。参考可比公司估值，考虑公司成长性，给予 22 年公司 PE 30X，目标市值 45 亿元，首次覆盖，给予“推荐”评级。

　　风险提示：行业竞争加剧风险，下游需求下降风险、原材料价格波动风险

　　该股最近90天内共有6家机构给出评级，买入评级3家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为35.91；证券之星估值分析工具显示，嘉亨家化(300955)好公司评级为3.5星，好价格评级为1.5星，估值综合评级为2.5星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)