民生证券：给予恩捷股份买入评级

2021-11-23民生证券股份有限公司邓永康,李京波对恩捷股份进行研究并发布了研究报告《事件点评：龙头再扩产隔膜+铝塑膜，树立产能壁垒》，本报告对恩捷股份给出买入评级，当前股价为260.3元。

　　恩捷股份(002812)

　　一、事件概述

　　11月22日，公司发布公告，将通过非公开发行募集不超过128亿元，其中：1)85亿元用以建设重庆一二期、江苏恩捷和苏州捷力等隔膜项目；2)13亿元用以建设江苏睿捷铝塑膜项目；3)另有30亿元补充流动资金。

　　二、分析与判断

　　公司扩产隔膜建立产能壁垒

　　分项目看：1)投资15亿元建设重庆一期4亿平锂电隔膜；2)投资30亿元建设重庆二期8亿平锂电隔膜。3)投资52亿元建设江苏恩捷20亿平动力锂电隔膜。4)投资10亿元建设苏州捷力年产2亿平涂覆隔膜项目。此前11月11日，公司公告了与宁德时代合资扩产，双分别认缴7.65、7.35亿元设立合资公司，用以建设16亿平湿法和20亿平干法隔膜产能。隔膜是高资本投入行业，此次单亿平投资额在3亿元左右，公司是全球隔膜龙头，湿法市占率30%，积极扩建，树立产能壁垒。我们预计21年年底产能达到45-50亿平，22年产能达到65-70亿平。

　　隔膜龙头盈利能力有望保持增长

　　我们预计公司21H1单平净利为0.81元，21Q3略有提升，未来单平净利有望提升，主要受益于：1)供需紧张：上游核心设备挤出机主要厂商日本制钢所、德国布鲁克纳和日本东芝等产能有限，设备厂商扩产谨慎，行业供需偏紧，公司已锁定部分设备供应，有望持续扩大市场份额，并受益于涨价预期。2)工艺优化：公司在线涂覆产线不断增加，新产线幅宽、车速不断提升，成本有望降低。

　　再扩产铝塑膜，剑指国产替代

　　公司拟投资16亿元新建2.8亿平江苏睿捷铝塑膜项目，加上此前公司已有的1亿平，和江西睿捷规划的2.7亿平，远期将达到6.5亿平。铝塑膜是软包电芯和比亚迪刀片电池封装的关键材料，对阻隔性、耐穿刺性、化学稳定性和绝缘性等有高标准要求，行业高端供给由日本DNP和昭和电工垄断。公司2018年启动铝塑膜项目，发挥铝塑膜与隔膜工艺的协同效应，面向3C的应用已实现批量，动力方面正在交样。公司有望动力领域量产铝塑膜，实现进口替代，为软包电芯行业带来优质供给。

　　三、投资建议

　　考虑到公司盈利能力提升，我们预计公司21-23年归母净利润为24.84、37.26、50.93亿元，同增122.7%、50.0%、36.7%，当前股价对应2021-2023年PE分别为97、65、47倍。参考122倍的CS新能车(TTM，Wind一致盈利预期)，考虑到公司是锂电池隔膜龙头，维持“推荐”评级。

　　四、风险提示：

　　全球新能源车需求不及预期；产能扩张速度不及预期；全球隔膜供应超预期释放。

　　该股最近90天内共有31家机构给出评级，买入评级20家，增持评级11家；过去90天内机构目标均价为337.72；证券之星估值分析工具显示，恩捷股份(002812)好公司评级为3.5星，好价格评级为1.5星，估值综合评级为2.5星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)