平安证券：给予当升科技买入评级

2021-11-16平安证券股份有限公司朱栋,皮秀,王霖,王子越对当升科技进行研究并发布了研究报告《与SK签订战略合作协议，共谱全球电动化华章》，本报告对当升科技给出买入评级，当前股价为91.81元。

　　当升科技(300073)

　　事项：

　　公司与SK分别在北京与首尔签订战略合作协议，双方同意SK(或其关联公司、投资主体)以不超过30%的股权比例投资当升科技欧洲新材料产业基地，并在韩国设立合资公司，如有必要另在中国设立合资公司，合作发展正极材料业务。

　　平安观点：

　　股权参与+产品延伸，双方合作持续深化。当升欧洲新材料基地为公司与芬兰矿业集团及其子公司三方设立的合资公司，当升持股70%，此次协议将深化双方在欧洲市场的合作；在亚洲市场方面，双方同意在韩国设立合资公司，其中当升持股不超过49%，如有必要另在中国设立合资公司，其中当升持股不低于51%；在美国市场方面，双方同意未来通过韩国公司直接或间接在美国设立全资子公司，共同拓展美国市场业务。2018-2020年，当升对SKI的销售额分别为0.16、1.62、8.34亿元，分别占公司当年营收比例为0.5%、7.1%、26.2%；此次战略协议拉开了当升和SKI在全球市场全面合作的序幕。当升和中国合资公司承诺优先向韩国公司供应正极材料一次料产品，韩国公司承诺优先向当升和中国公司采购正极材料一次料产品，用于供应韩国和美国市场。除三元产品外，双方还计划在磷酸铁锂产品方面达成合作意向，合作范围和力度均超出市场预期。

　　SKI产能扩张强劲，中韩欧美四地布局。根据公司财报数据，2021年前三季度SKI动力电池营收约116亿元人民币，同比增长77%；另据SNE统计，前三季度SKI动力电池装机量10.6GWh，同比增长126%，全球市占率5.4%，装机排名超越三星SDI升至第五位。21年SKI动力电池产能达到40GWh，其中韩国/欧洲/中国分别为5/8/27GWh；公司规划2023年全球电池产能85GWh，其中韩国/欧洲/中国/美国分别为5/23/35/22GWh；2025年全球产能超220GWh，其中韩国/欧洲/中国分别为5/50/75GWh，美国产能将超过90GWh。在中国市场，SKI与亿纬锂能合资在惠州和盐城设立三座工厂，主要客户包括戴姆勒、起亚等；在美国市场，SKI计划与福特合资建立两座电池工厂，总规划产能达到130GWh，与福特和美国市场实现深度绑定。总体来看，SKI是全球装机增速最快、产能扩张最强劲、地域分布最全面的动力电池企业之一，有望充分受益于全球车企的电动化转型。

　　当升海外乘风破浪，欧洲基地率先启动建设。上半年当升实现境外营业收入9亿元，同比增长近80%，对应多元材料海外销量超6400吨，占比超过30%，正极材料海外销量持续领跑。为满足全球客户对公司产品持续增长的需求，公司加快了产能规划和建设步伐。公司常州当升一期工程2万吨产能已建成并快速达产，对应2021年底有效产能近4.4万吨；同时计划募集不超过46.45亿元用于建设常州当升二期工程(5万吨高镍)、江苏当升四期工程(2万吨钴酸锂)等项目。近期公司公告与芬兰矿业集团及其子公司的投资意向书，三方设立合资公司建设首期年产10万吨高镍动力锂电正极材料生产基地，其中第一阶段5万吨预计2024年投产。在海外布局方面，公司欧洲基地将率先启动建设，不仅能够就近配套欧洲本土车企及电池企业，同时还可充分利用合资方的矿山以及原材料资源。依托产品和产能优势，公司有望进一步加深与全球主流电池企业的绑定。

　　盈利预测与投资建议：展望全球电动化的发展趋势，2022年海外尤其是美国市场将是最强增长极之一，公司依托技术与产品端的深厚积累，通过与欧洲矿企和韩系电池厂的上下游绑定，“走出去”的步伐显著提速，同时产能扩建亦是马不停蹄，有望充分受益于新一波的全球电动化浪潮。考虑到行业景气度的持续上行以及公司产业链上下游布局的持续加码，我们上调公司21~23年归母净利润预测为10.1/12.9/18.4亿元(前值为7.8/11.1/15.4亿元)，对应11月15日收盘价PE分别为41.3/32.2/22.6倍；看好公司在全球化电动潮中的先发引领优势，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：1)全球疫情扩散短期内得不到有效应对的风险，会对电动车和数码消费需求形成压制；2)客户拓展不及预期风险，公司主要竞争对手均快速扩建高镍三元产能，影响公司客户开拓及市场份额；3)原材料价格波动风险，金属钴价格下行将影响公司产品定价和收入增速；4)技术路线及安全风险，若整车安全事故频发导致产业变更技术路线，将影响公司技术路线及前期投资回收。

　　该股最近90天内共有30家机构给出评级，买入评级24家，增持评级6家；过去90天内机构目标均价为101.23；证券之星估值分析工具显示，当升科技(300073)好公司评级为3星，好价格评级为1.5星，估值综合评级为2.5星。