华西证券：给予维力医疗买入评级

2021-11-08华西证券股份有限公司崔文亮,陈晨对维力医疗进行研究并发布了研究报告《深度营销+重磅高毛利率品种上市放量驱动公司业绩增长提速，股权激励解锁条件彰显信心》，本报告对维力医疗给出买入评级，当前股价为12.83元。

　　维力医疗(603309)

　　经营和业绩拐点已至，股权激励高解锁条件彰显公司向上趋势

　　2021年11月5日，公司发布限制性股票激励方案(草案)，以2022-2024年剔除股权激励成本后的扣非归母净利润为业绩考核目标，100%解锁条件为2022-2024年扣非归母净利累计不低于1.56、3.58、6.20亿元，三年复合增速约30%。回顾历史，2015-2018年公司扣非净利润基本为0.6-0.7亿元，2019年并购狼和医疗后达0.97亿元，2020年剔除口罩业务后基本与2019年持平，我们预计2021年全年扣非净利润约为1.15亿元，假设2022-2024年分别达到1.56、2.02、2.62亿元，则公司在100%股权激励解锁的最低要求即实现30%的快速增长，不排除有超出可能性，如果公司能够实现上述净利润，拐点便已到来。

　　2021年业务结构持续优化，销售架构极大优化费用先行夯实未来增长基础

　　表观看，2021年公司在去年口罩贡献利润高基数下大幅下滑，但实际上，2021年是公司潜移默化发生极大变化的一年，在业务结构、销售架构、重磅单品放量方面都发生了显著积极的调整，内销业务占比已提升至56%，毛利占比预计达到60%-70%，在深度分线营销下2021年前三季度销售费用在收入下滑9%的情况下同比大增57%，近几年新上市的创新性产品可视双腔支气管插管、负压清石鞘等均实现了高速放量，一系列积极变化为公司2022年开始的经营业绩拐点夯实基础。

　　销售架构调整驱动内销发力+重磅创新型高毛利率品种上市放量，是驱动公司基本面出现拐点的两大要素

　　一方面销售架构优化调整驱动内销发力：公司早期以毛利率较低的海外市场为主，2018年收购泌尿外科领域的狼和医疗后国内业务收入利润规模及高毛利率品种占比均提升，此前公司国内销售能力较弱，通过“2事业部+2子公司”分线实施深度营销，截止2020年底销售人员增至373人，同比增长77%，综合事业部成立及人员扩充时间线，我们认为公司内销正式发力集中在2020年，但去年受疫情扰动，真正的业绩增长将从今年开始体现；另一方面重磅高毛利率品种接踵上市带来盈利点，可视双腔支气管插管、负压清石鞘、加强型气管插管等高附加值产品尚处于快速上量阶段，独家III类BIP合金涂层尿管预计年底获批、亲水涂层导尿管助力导尿包销售再度提升公司盈利能力，此外重点以抗感染、可视化、结构创新为主打造系列契合临床需求的高价值产品为可持续发展蓄力，其他产品有望借助集采快速抢占市场份额(目前集采产品中标价格距公司出厂价尚有较大安全边际)。综上，重磅高毛利率品种接踵上市配合国内深度营销高速放量，上半年除口罩外所有管线内销收入均实现同比增长，其中麻醉线、泌尿外科线、导尿线、护理线分别同比增长68.01%、88.34%、33.88%、97.09%，增势喜人。

　　盈利预测

　　综上，考虑到公司基本面发生全面、积极变化，销售架构调整驱动内销发力+重磅创新型高毛利率品种上市放量，驱动公司2022年开始迎来业绩快速增长期，复合增速有望超过30%，且股权激励苛刻解锁条件在一定程度上印证公司基本面显著向上，我们预计2021-2023年公司实现营业收入为10.59、13.18、16.59亿元，分别同比增长-6.34%、24.46%、25.86%，如果参考股权激励解锁条件及对基本面的分析，我们预计2021-2023年归母净利润分别为1.15、1.56、2.02亿元，对应每股收益分别为0.44、0.60、0.78元/股，当对应2021年11月5日13.02元的收盘价，PE分别为29/22/17倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示

　　海外销售不及预期风险，新品研发风险，产品质量风险，集采超预期风险，销售拓展不及预期。

　　该股最近90天内共有1家机构给出评级，买入评级1家；证券之星估值分析工具显示，维力医疗(603309)好公司评级为3星，好价格评级为3.5星，估值综合评级为3星。