东方证券：给予安井食品增持评级，目标价位197.2元

2021-11-03东方证券股份有限公司谢宁铃对安井食品进行研究并发布了研究报告《安井食品2021年三季报点评：短期业绩承压，提价对冲成本压力》，本报告对安井食品给出增持评级，认为其目标价位为197.20元，当前股价为188.84元，预期上涨幅度为4.43%。

　　安井食品(603345)

　　事件：公司公布三季报，21Q3实现营收22.03亿元/+34.9%yoy，归母净利润1.46亿元/+22.4%yoy，扣非归母净利润0.77亿元/-28.4%yoy。

　　核心观点

　　B端稳健C端回暖，收入保持较快增长，并表增厚整体业绩，扣非略低于预期。21Q3营收22.03亿元/+34.9%yoy，剔除新宏业和OrientalFood并表影响，同比增长约23%。分渠道看，经销商收入18.42亿元/+30%yoy(含新宏业并表)；商超收入1.87亿元/+24%yoy；特通/电商收入分别为0.80/0.94亿元，继续保持+93%/258%yoy的高增长。利润端，新宏业并表增厚整体业绩，21Q3归母净利润1.46亿元/+22.4%yoy，扣非归母净利润0.77亿元/-28.4%不及预期。

　　菜肴制品持续高增长，肉制品增速受猪价扰动。21Q3鱼糜/肉制品/米面/菜肴制品收入分别为8.15/4.53/4.81/4.31亿元，同比增长23%/11%/25%/147%。菜肴制品保持高增，主要由蛋饺、虾滑和并表后的冻品先生增长驱动；肉制品增速放缓主要由于猪价维持低位，鲜肉对终端肉制品消费造成一定替代。

　　原材料上涨和促销力度加大致毛利率下降，盈利能力短期承压。21Q3毛利率18.3%/-8.1pctsyoy，剔除运费后同口径同降约4pct，主要系：1)原料成本压力：今年以来油脂涨幅较大，蛋白、鱼糜和人工成本亦有一定程度上涨；2)打折促销力度加大；3)限电影响旺季生产：河南、辽宁等多地工厂收到限电限产要求，影响开工率导致规模效应受到限制；4)菜肴以代工模式生产为主，毛利率较低。21Q3销售费用率9.0%/-3.1pctsyoy，同口径亦有下降，主要得益于控费力度加强。综合看21Q3扣非净利率3.5%/-3.1pctsyoy，盈利能力承压。由于前期原材料库存成本仍处于高位+双限影响，预计Q4毛利率净利率仍将承压。

　　新一轮减促有望传导成本压力，产能投放稳步推进。公司9月初已进行旺季前例行减少促销，11月1日再次发布提价通知，对部分速冻鱼糜制品、速冻菜肴及速冻米面制品的促销政策进行缩减或对经销价进行上调，调价幅度为3%-10%不等，自即日起按具体通知执行。未来若成本上涨持续，亦会考虑直接提高出厂价缓解压力。产能投放有序进行，定增已获批准，后续完成后有望加快全国化产能建设。

　　财务预测与投资建议

　　考虑到原材料上涨压力，我们调整2021-23年EPS预测为2.93/3.77/4.87元(调整前3.23/4.54/5.80)，FCFE模型对应目标价208.91元，维持“增持”评级。

　　风险提示

　　原材料涨价风险，食品安全风险，产能扩张不及预期风险

　　该股最近90天内共有33家机构给出评级，买入评级27家，增持评级6家；过去90天内机构目标均价为225.32；证券之星估值分析工具显示，安井食品(603345)好公司评级为4星，好价格评级为2星，估值综合评级为3星。