民生证券：给予五粮液买入评级

2021-11-02民生证券股份有限公司王言海,姚启璠对五粮液进行研究并发布了研究报告《业绩稳健锚定全年目标，长期趋势向好》，本报告对五粮液给出买入评级，当前股价为201.32元。

　　五粮液(000858)

　　一、事件概述

　　10 月 29 日，五粮液发布三季报，2021 年前三季度实现营收 497.2 亿元，同增 17%，实现归母净利润 173.3 亿元，同增 19.1%。二、分析与判断

　　营收降速系回款确认节奏影响，经营现金流表现靓丽

　　2021Q3 公司实现营收 129.7 亿元，同增 10.6%，实现归母净利润 41.3 亿元，同增 11.8%，营收降速系回款确认节奏影响，一方面，三季度主销区域河南洪灾扰动及江苏疫情管控影响，2021 年度配额发货速度放缓，另一方面，第七代五粮液收藏版产品(2019 年普五计划量 1.5 万吨，收藏版占比约 9%)陆续发货，公司或基于数字化管理机制，对经销商实行合理库存动态发货，以保证市场量价均衡。2021 年前三季度公司现金回款 519.7亿元，同增 34.7%，2021Q3 现金回款 158.8 亿元，同增 59.4%，或系低基数+银行承兑汇票到期收现增加贡献，虽合同负债余额 46.9 亿元、环比减少 16.4%，但经营性现金流表现依然靓丽。

　　产品结构持续上移，Q3 毛利率同比提升

　　2021Q3 公司毛利率 76.12%，同增 1.61pct，主要或系团购打款占比提升(计划内打款价889 元，团购打款价 999 元)、经典五粮液确认部分收入(出厂价 1399 元，高于普五)、及成本端中部分费用控制等因素贡献。

　　千元价位供需均衡，高端酒结构性繁荣趋势不变

　　白酒行业受益于需求端消费升级，高端白酒需求端稳步增长，当前千元价位供需均衡，五粮液品牌力领先、主导产品八代普五在千元价位价盘稳固，战略产品经典五粮液占位2000 元价格带，预计公司有望持续受益于高端酒结构性繁荣趋势稳健增长。

　　三、投资建议

　　公司三季度营收受江苏疫情、河南大水扰动略有降速，但业绩仍实现稳健增长，主导产品普五价盘稳固，预计公司 2021~2023 年营收分别为 671/753/856 亿元，归母净利润分别为 238/273/322 亿元，当前股价对应 P/E 分别为 35/31/26X，2021 年估值低于白酒行业平均估值 47X(算术平均法，Wind 2021 年一致预期)，维持“推荐”评级。四、风险提示：1)经典五粮液、普五价盘及动销不及预期；2)疫情致消费不及预期

　　该股最近90天内共有44家机构给出评级，买入评级41家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为283.65；证券之星估值分析工具显示，五粮液(000858)好公司评级为4.5星，好价格评级为3星，估值综合评级为3.5星。