山西证券：给予山西汾酒买入评级

2021-11-01山西证券股份有限公司和芳芳对山西汾酒进行研究并发布了研究报告《三季报点评：业绩符合预期，汾酒继续加速度》，本报告对山西汾酒给出买入评级，当前股价为286.7元。

　　山西汾酒(600809)

　　事件描述

　　公司发布前三季度报告称，前三季度归属于母公司所有者的净利润48.79亿元，同比增长95.13%；营业收入172.57亿元，同比增长66.24%；基本每股收益4.02元，同比增长96.1%。

　　事件点评

　　省外市场首破百亿，业绩延续高增长。2021年前三季度汾酒实现营业收入172.57亿元，同比增长66.24%，实现归母净利润48.79亿元，同比增长95.13%。其中单Q3实现收入51.38亿元，同比增长47.81%，实现归母净利润13.35亿元，同比增长53.24%，业绩符合预期。1)分产品来看，青花系列仍是增长主力，竹叶青大健康产业发展势头迅猛，可见第二引擎动力强劲，2021前三季度汾酒/系列酒/竹叶青分别实现营157.65/4.89/8.71亿元，同比+67.57%/+17.28%/+83.84%。2)分区域来看，2021年前三季度公司深化“1357+10”市场布局，对长三角、珠三角经济带市场进行深度拓展，南方核心市场增幅远高于全国市场的平均增幅，省外销售占比六成，山西省内/省外实现营收68.55/102.71亿，分别同比增长47.56%/81.67%。此外，2021前三季度汾酒省内经销商数量为732家，省外为2694家，增加443家，而省外经销商占比很高，汾酒全国化收效明显。

　　青花汾酒高增，带动净利率提高。公司坚持“抓青花、强腰部、稳玻汾”的产品策略，持续巩固提升青花汾酒优势，坚持“为高品质生活代言”的高端品牌定位，盈利能力得持续提升。2021前三季度销售净利率为28.55%，同比增加4.68pct，其中销售毛利率为75.35%，同比增加3.18pct，主要是青花放量带动产品结构提升；期间费用率为20.37%，同比减少4.94pct，销售费用率为16.14%，同比减少2.84pct，管理费用率为4.51%，同比减少2.25pc；财务费用率为-0.29%，同比增加0.14pct。此外，2021年前三季度经营活动产生的现金流量净额为61.24亿元，同比增长198.85%。

　　势头发展强劲，全年有望突破200亿元。2021年是汾酒“十四五”的开局之年，也是汾酒实现战略复兴发展的关键时期。前三季度实现半年过百亿，我们认为产品高端化、市场全国化、双轮驱动是推动上半年营收和净利大增的主要因素。下半年，全年有望突破200亿元：一是将加速推进“双轮驱动”，不断强化汾酒国内、国外市场的拓展力度，实现竹叶青产业“产供销研”一体化运营；二是对标世界一流企业，进一步强化提升公司管理水平；三是把全产业发展思路贯穿始终，持续拓展优化原粮基地、包装彩印基地、杏花村酒家等项目的建设；四是保障产业配套，推动产能扩张，夯实高质量发展根基；五，不断推进数字化智能化转型工作，打造“智慧汾酒”。

　　投资建议

　　2020年在新的竞争形势下积极寻求新的突破。重点升级、打造“青花30复兴版”、“竹叶青”青享版、荣耀版”新品，汾酒与竹叶青“双轮驱动”战略效果明显，全国化品牌发展进程加速提档。2021年是汾酒“十四五”的开局之年，前三季度收入同比增长66.24%，全年30%左右的增长目标完成确定性强。中长期看公司产品高端化+渠道全国化的目标明确，确定性也很强，十四五期间有望实现规模进入行业前三。预计2021-2023年公司归母净利润为54亿、70亿、93亿，EPS分别为4.46元、5.75元、7.64元，对应当前股价PE分别为67倍、52倍、39倍。维持“买入”评级。

　　存在风险

　　疫情超预期的风险，国企改革进度不达预期，省外扩张不达预期，宏观经济风险

　　该股最近90天内共有41家机构给出评级，买入评级36家，增持评级5家；过去90天内机构目标均价为369.2；证券之星估值分析工具显示，山西汾酒(600809)好公司评级为4.5星，好价格评级为2星，估值综合评级为3.5星。