光大证券：给予云南白药买入评级

2021-10-29光大证券股份有限公司林小伟,黄素青对云南白药进行研究并发布了研究报告《2021年三季报点评：主营稳健增长，多元化模式开拓研发创新》，本报告对云南白药给出买入评级，当前股价为89.51元。

　　云南白药(000538)

　　事件：

　　公司发布2021年三季报，实现收入283.63亿元，同比+18.52%；归母净利润24.51亿元，同比-42.38%；扣非归母净利润29.31亿元，同比-7.96%；本期公司确认股份支付费用8.66亿，剔除该部分费用影响，公司扣非归母净利润为36.67亿，同比+15.14%。经营性净现金流65.34亿元，同比+87.05%；EPS1.92元。业绩略低于市场预期。

　　点评：

　　前三季度主业稳健增长，投资收益和激励费用影响表观业绩：2021Q3单季度收入92.79亿元，同比+9.98%；归母净利润6.49亿元，同比-63.94%；扣非归母净利润10.46亿元，同比-21.70%。2021Q3归母净利润大幅下滑，主要原因是金融资产投资亏损4.72亿，而上年同期投资收益4.25亿。此外，单三季度毛利率同比下滑4.64pp至26.15%，预计与业务结构调整有关。即使考虑去年三季度高基数影响，单三季度的业绩略低于市场预期。分业务来看，药品和健康品方面经营稳健，口腔护理产品线不断拓展，今年陆续推出了含漱液、冲牙器等新品。洗护和化妆品条线均有新的营销进展，成长可期。前三季度经营性净现金流65.34亿元，同比+87.05%，与本期票据贴现增加有关，现金流情况良好。

　　对外完善产业布局，对内激发员工活力：公司于2021年6月公告拟认购上海医药非公开发行股票，预计此次交易完成后，公司将持有上海医药发行后总股本的18.02%，成为第二大股东。云南白药拟与上海医药在产品、资源和渠道上协同互补，扩大主业规模、提升运营效率，完善产业布局。继2020H1公司完成了股权激励的首批授予后，公司于2021年5月股东大会审议通过了员工持股计划，覆盖公司高管以及员工共计1312人，将进一步调动员工能动性，释放业绩潜能。

　　多元化模式开拓研发创新，长期成长可期：公司加大研发投入，前三季度研发费用同比+54.26%达1.96亿，三季度末在建工程余额5.77亿，相较年初增加49.13%，主要是云南白药上海国际中心项目的建设在全面推进。公司也设立了中央研究院，布局全球范围内的研发战略。与此同时，云南白药集团北京有限公司成立，未来将作为“北京大学—云南白药国际医学研究中心”投资建设主体，快速高效推动项目落地，依托北大学术资源和人才引进优势，推进肿瘤学、创伤骨科、药学、口腔医学、医学美容5个领域的合作。

　　盈利预测、估值与评级：公司长期战略目标宏伟，激励机制完善后加速推进内生挖潜+外延，未来前景广阔。考虑到投资收益亏损和激励费用影响，我们下调公司21-23年EPS预测为3.01/4.54/5.18元(较上次预测分别下调31.6%/11.7%/11.5%)，当前股价对应PE为31/20/18倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：激励实施进度不达预期；新业务拓展不达预期。

　　该股最近90天内共有11家机构给出评级，买入评级6家，增持评级5家；过去90天内机构目标均价为117.28；证券之星估值分析工具显示，云南白药(000538)好公司评级为3.5星，好价格评级为3星，估值综合评级为3星。