开源证券：给予三只松鼠买入评级

2021-10-21开源证券股份有限公司任浪对三只松鼠进行研究并发布了研究报告《中小盘信息更新：聚焦坚果、备战分销，战略调整成效显著》，本报告对三只松鼠给出买入评级，当前股价为35.32元。

三只松鼠(300783)

2021前三季度业绩同比+67.35%，坚果龙头战略调整成效显着

2021年10月20日晚，公司发布三季度报告。2021前三季度实现营业收入70.70亿元，同比-2.23%，实现归母净利润4.42亿元，同比+67.35%。单季度来看，2021Q3实现营业收入18.09亿元，同比-8.59%，实现扣非后归母净利润0.89亿元，同比+38.01%。自2020年，公司坚持“互联网去中心化”战略，坚持主品牌以利润产出为战略导向，聚焦坚果品类，盈利能力显着提升，2021Q3单季度净利率已提升至5%(同比+1.14pct，环比+2.69pct)。考虑公司利润率提升超预期，我们小幅上调公司2021-2023年归母净利润预计分别为5.40(+0.71)/6.51(+0.50)/7.69(+0.33)亿元，对应EPS分别为1.35(+0.18)/1.62(+0.12)/1.92(+0.08)元/股，对应当前股价的PE分别为26.2/21.7/18.4倍，维持“买入”评级。

主品牌“三只松鼠”持续缩减SKU，新品牌“小鹿蓝蓝”高速增长

公司围绕聚焦坚果战略持续缩减SKU，坚果品类营收占比及毛利率显着提升。同时，公司全力备战分销业务，已于2021Q3搭建共230名优质经销商团队，与80%以上中国百强连锁商超建立经销合作，并打造33款经销专供星品。“品牌驱动+品类扩容+效率提升”的分销模式保障公司线下业务长期可持续发展。此外，公司新品牌“小鹿蓝蓝”在2021前三季度实现营收3.32亿，在保持高速增长的同时持续优化推广费率，投入产出比逐季提升，2021Q3亏损已大幅收窄。

线下业务与新电商全面布局，静待坚果龙头重新崛起

公司平台电商销售下滑(2021H1天猫平台销售同比-26.8%，京东同比+9.4%)，但在新电商平台全面发力，拼多多销售额同比+360%，抖音、快手等同比增长超10倍，社区团购同比+300%，2021H1新电商业务占比已提升至10%。同时，公司积极拓展线下渠道，在投食店和联盟小店之外，新分销收入快速增长，占比已达40%左右。根据公司披露，预计2023年分销业务整体实现收入50亿元的目标。三只松鼠是国内坚果龙头企业，目前正处于战略转型阵痛期，静待公司向全渠道协同的休闲零食龙头进发。

风险提示：利润率提升不及预期，线上渠道持续受冲击等。